事件:药明康德发布2019年中报,实现营业收入58.94亿元,同比增长33.68%;归母净利润10.57亿元,同比减少16.91%;经调整Non-IFRS归母净利润11.79亿元,同比增长32.0%。
   
营收增长超预期,二季度营收增长明显加速。2019年上半年营业收入增长33.68%;其中二季度单季度营收同比增长37.82%,为近年来收入同比增速最快的季度。公司各个业务板块均保持强劲的发展势头。中国区实验室业务同比增长23.70%,CDMO业务同比增长42.03%,美国区实验室业务同比增长29.98%,临床研究及其他CRO服务同比增长104.22%。归母净利润下降16.9%至10.57亿元,主要是由于报告期内,公司所投资标的的公允价值变动损失0.55亿元,而去年同期实现公允价值变动收益4.32亿元。扣除所投资标的公允价值变动影响,归母净利润同比增长32.4%。更能反应公司主业盈利能力的经调整Non-IFRS归母净利润增长32.0%,较去年显著加快。
   
各板块保持强劲增长趋势,“一体化、端到端”研发平台协同性提升。公司中国区实验室服务实现收入人民币29.89亿元,同比增长23.70%;公司构建的DNA编码化合物库(DEL)化合物分子约900亿个,为越来越多的全球客户赋能;公司发挥一体化平台优势,通过WuXiIND服务平台,将API合成、制剂开发、药效、药代、安全性评价以及申报资料撰写和递交整合在一起,为客户提供新药研发及全球申报一体化服务,加速客户新药研发进程。上半年助力客户完成10个研究性新药的IND申报工作,并获得11个项目的临床试验批件(CTA)。公司CDMO/CMO服务实现营业收入人民币17.18亿元,同比增长42.03%;2019年上半年公司CDMO/CMO服务项目所涉新药物分子超过800个,其中临床III期阶段40个、已获批上市的16个。公司美国区实验室服务实现收入人民币7.10亿元,同比增长29.98%;截至2019年6月30日,公司为30个临床阶段细胞和基因治疗项目提供CDMO服务,包括21个I期临床试验项目和9个II/III期临床试验项目。医疗器械检测服务,公司通过整合及加强管理销售团队、积极拓展新客户群体并有效提升客户签约成功率、以及抓住欧盟医疗器械法规大幅提升医疗器械认证规范的标准和限制条件的机遇,推动收入实现快速增长。公司临床研究及其他CRO服务实现收入人民币4.72亿元,同比增长104.22%,2018年收购临床试验CRO公司WuXiClinicalDevelopment,Inc.(ResearchPointGlobal)以来,公司已经助力数个客户在国内外同时开展临床试验。2019年5月,公司收购了临床研究数据统计分析服务公司Pharmapace,Inc.,进一步增强全球创新药临床试验服务能力。剔除并购因素,公司临床研究及其他CRO服务收入同比增长67.68%。
   
2019年上半年公司整体毛利率38.78%,比去年同期下降1.29pct。主要由于公司加大对关键人才激励包括股权激励计划等导致成本比去年同期增加3323万元;此外低毛利率的临床业务代垫费用收入随业务规模扩大而大幅增加,降低了整体毛利率。管理及研发费用率有所上升。管理及研发费用率15.26%,同比增长1.54pct,主要由于公司加大研发投入以及激励费用增加。销售费用率与同期比基本保持平稳。2019年上半年销售费用率3.54%,同比上升0.08pct。财务费用率由于新股融资带来的利息收入而显著下降;由2018上半年的1.36%降至2019年上半年的0.29%。经营活动产生的现金流量净额9.79亿元,同比增长96.45%。各业务板块实现强劲增加,导致销售商品、提供劳务收到的现金抵减购买商品、接受劳务支付的现金净额增加。
   
公司客户持续增加。2019年上半年新增客户600余家,活跃客户超过3600家。公司充分发挥“一体化、端到端”的研发服务平台优势,加强上下游服务部门之间的客户转化,不断扩大服务,各个业务板块间的协同性进一步增强。
   
创新药产业链独角兽,具全球竞争力,内生成长动力强劲!创新药研发外包比例持续提升,医药服务外包向中国转移,国内创新药服务外包迎来爆发,行业有望保持20%左右持续增长。公司是全球服务外包行业中最好的公司之一;公司从全球临床前CRO的充分竞争市场中脱颖而出,已成为全球医药外包服务行业中布局最全面的领军企业之一,各项指标优于国内国际同行,具备强大竞争力。公司覆盖最多长尾客户,新客户开发数量持续增长。目前拥有全球最多的临床前CRO项目,随着后端临床阶段CRO、CDMO能力的提升,客户留存能够带来快速内生成长。通过风险投资和DDSU模式参与创新药项目,通过更专业的分析预测、提供研发服务和分散投资,降低风险提高内生回报率。
   
盈利预测与估值:我们预测2019-2021年营业收入为127.84亿元、164.55亿元和211.08亿元,同比增长32.97%、28.72%和28.28%,归母净利润为22.72亿元、29.53亿元和39.12亿元,同比增长0.50%、调整后30.01%和32.44%。公司收入端有望保持快速增长趋势,但是归母净利润由于2018年大额一次性公允价值变动损益影响表观上无法和收入同步高增长,我们预计公司经调整Non-IFRS归母净利润与收入基本保持同步高增长。当前股价对应2019年PE为53倍,鉴于公司是具备最强创新能力的创新药产业链企业;所处行业高景气,而且公司行业龙头地位稳固,相比国内可比公司,可以给予估值溢价。维持“买入”评级。
   
风险提示:医药研发服务行业市场竞争加剧的风险;药物生产过程中的安全环保风险;合同执行过程中技术泄露的风险;汇率波动风险。